11个信号全面剖析光伏上市公司"11超日债"

　　信号6

　　在2013年上半年，超日太阳的货币资金占流动资产的比例仅为14.6%，比2010年年末刚刚完成上市融资时的50.9%降低了36.3个百分点。而这期间，公司还发行了10亿元的“11超日债”来补充营运资金。

　　根据超日太阳的流动资产推算流动比和速动比，一直到2012年上半年依然大于1，但这实际上高估了公司的偿债能力。存货和应收账款虽然计入流动资产，但是实际上流动性并不强，而且存在贬值风险。

　　信号7

　　据光伏市场信息研究机构PVinsights的数据显示，硅晶太阳能面板的全球平均价格从2008年的最高点4.5美元降至67美分。在光伏产业最主要的欧洲市场，中国出口的多晶硅光伏组件批发价格自2010年以来从1.6欧元/峰瓦下降至0.5欧元/峰瓦。在这样的情形下，超日太阳存货跌价准备在2011年和2012年共计提了1.3亿元。

　　信号8

　　超日太阳的存货不仅价值下跌，而且流转速度越来越慢，占用资金的时间越来越长(见图6)。在2010年末，公司的存货周转天数是47天，但是在2013年上半年时已经达到了144天。这意味着存货对应的资金运用效率只有原来的三分之一。

　　随着存货和应收账款质量下降，公司流动资产实际上越来越缺乏流动性，不能支持债务信用等级所需要的偿付能力。而在2011和2012年两年内，公司的现金及等价物总共减少了9.7亿元，几乎相当于把 “11超日债”全部融资金额都投入到了黑洞当中。

　　当上市募集的资金和经营活动不足以支持现金需求后，超日太阳难以再通过股权融资和利润获取现金(见图7)。在上市后的两年半时间内，公司的负债规模从14亿元上升至64.5亿元，翻了两番；资产负债率从31.3%上升至88.6%。

　　就负债结构而言，由于光伏行业2011年开始市场需求不足，导致业内企业和上下游的议价能力不强，难以通过预收和应付账款等无息债务节约资本，只能借助债券融资和银行贷款。但是这无异于饮鸩止渴，债务不断积累又增加了公司的利息支出，加重财务负担。在光伏行业复苏的2010年，超日太阳的有息债务占总资本的比例曾从45.9%降至26.6%，但随后一路升至84.5%，并在2014年成为压垮骆驼的最后一根稻草。

　　损益表频变利润谜局

　　超日太阳的业绩在上市后多次变脸，盈利能力被大幅高估，暗示其偿债能力下降

　　2011年一季度，超日太阳上市首季实现营业收入6.5亿元，同比增长41.3%；归属于上市公司股东净利润3798.9万元，同比增长764.48%。超日太阳依靠产能和产业链的快速增长，维持了销售收入的增长。尽管组件价格下跌，超日太阳毛利率水平却比上年同期上升5.5个百分点。从常规财务指标看，情况相当不错。

　　信号9

　　不过细心的投资者可能会发现，2011年一季度，毛利率在同比上升的同时，环比却下降了2.7个百分点。其他的不利数据接踵而至。上市一年后，超日太阳的净资产收益率(ROE)从12.1%降至-1.8%；ROA从10.5%降至1.2%，并在2012年上半年降至-0.7%。