高测股份科创板IPO：光伏补贴退坡导致业绩过山车

日前，高测股份首次公开发行股票并在科创板上市的申请已被上交所受理。此前，1月21日公司收到上交所出具的审核问询函，1月31日，因发行上市申请文件中记载的财务资料已过有效期，上交所中止其发行上市审核。

据《每日财报》了解，高测股份成立于2006年，主要从事高硬脆材料切割设备和切割耗材的研发、生产和销售，产品主要应用于光伏行业硅片制造环节，法定代表人是张顼，2015年公司股票在全国中小企业股份转让系统挂牌。前几年受益于光伏产业的发展，业绩大幅增加，但2019年业绩突然大幅下滑，上半年陷入亏损的窘境。

公开资料显示，公司拟公开发行不超过4046.29万股，占发行后总股本的比例不低于25%，拟募集资金6亿元，用于项目扩产和补充流动资金。

业绩在好转，亏损在收窄

光伏发电作为朝阳产业，近年来新增建设规模增长较快，作为产业链的一份子，高测股份连续几年实现业绩上升。

根据统计，2016年-2018年，高测股份分别实现营业收入1.47亿元、4.25亿元、6.07亿元，分别实现净利润589万元、4204万元、5325万元，高测股份的营收及净利均呈现持续上升的趋势，且年均复合增长率均超过了100%，这一数据真是亮瞎了人们的眼。

但好景不长，这一梦幻般的业绩数据并没有继续下去，受光伏行业“531光伏新政”的影响，公司的盈利突然大幅下滑。2019年上半年，高测股份的营业收入为1.68亿元，同比下降40.7%;净利润为-2594.68万元，出现亏损，与之前的高增长率出现鲜明的差距。

公司在接受《每日财报》采访时表示，主要原因在于政策的突然变化让下游客户猝不及防，因此影响了客户的生产计划，引起订单下滑。

2019年上半年，受“531光伏新政”影响，我国新建光伏电站装机规模预期下降，而下游硅片至组件环节均有一定规模的库存备货，硅片制造厂商为消化前期库存、尽快回笼资金，采取短期大幅降价抛售硅片的措施以应对行业政策带来的波动，进而导致硅片制造厂商2018年下半年整体开工率不足。

受上述影响，高测股份主要下游客户产能扩产计划取消或延后，致使公司2018年下半年设备类产品新签订单数量锐减，截至2018年末，公司光伏切割设备类产品在手未执行订单合同金额不足4,000万元;同时，2019年上半年，公司新签订单主要始于第一季度末，而公司设备类产品从合同签订、到组织生产交付、再到产品经客户验收确认收入周期较长，导致2019年上半年营业收入及净利润下降。

不过，《每日财报》也注意到，2019年第三季度，公司营业收入及净利润环比增加，2019年前三季度，公司累计亏损幅度较2019年上半年有所缩小。

高测股份也对《每日财报》表示，截至2019年10月末，公司光伏切割设备类产品未确认收入的在手执行订单不含税金额超过5亿元，公司金刚线产品在第三季度销量持续增长，单季度销量135万千米，达到2019年上半年销量的88%，预计2019年下半年营业收入将环比及同比增加。

我们还翻阅了招股书披露的客户名单，报告期内来自前五大客户的收入占主营收入比重分别为45.57%、52.89%、58.67%、63.62%，客户集中度较高，展开来看，下游客户的来头都不小，有较多光伏行业A股、美股上市公司，包括隆基股份、晶科能源、天合光能等。

如隆基股份及其关联方，2016年为公司切割设备业务第二大客户，销售金额1038万元;2017年、2018年及2019年上半年为第一大客户，销售金额9230万元、1.29亿元、2759万元。业绩的突然大幅下滑与大客户集中也有直接的关系，比如隆基股份在2019年上半年的销售额大幅减少了50%以上。这也是我们一直提到的，大客户是一把双刃剑，一方面可以获得较多的订单和市场份额，另一方面当出现变故的时候往往会带来业绩的突然夭折，就像做投资把所有鸡蛋都放在一个篮子里一样。

不过，高测股份对《每日财报》称，硅片制造环节是全球光伏产业链中产业集中度较高的环节，2018年度前十名硅片制造企业产能占据了市场80%以上份额;目前，公司已与光伏行业领先企业建立有稳定的合作关系，并且覆盖了光伏硅片产能前十名客户，公司客户的产量已覆盖光伏硅片产量80%以上。

偿债能力不足与毛利下滑

衡量公司的偿债能力大小，一般是和同行业进行对比，根据披露的数据显示，2016年-2018年及2019年上半年，高测股份的流动比率分别为1.13、1.19、1.14、1.23，而同行业可比公司流动比率平均值分别为1.99、2.21、3.25、3.08;速动比率分别为0.63、0.78、0.79、0.78，同行业可比公司平均值分别为1.46、1.74、2.62、2.49。

从这两个短期偿债能力指标来看，高测股份都远不及同行公司，在行业其他公司偿债能力不断提高的背景下，高测的数据却停滞不前。

此外，公司的资产负债率也远高于同行业可比公司平均值，2016-2018及2019年上半年，同行业可比公司资产负债率平均值分别为37.88%、41.7%、31.95%、31.2%，高测股份的资产负债率分别为75.43%、68.75%、69.07%、64.1%，始终高于前者近30个百分点以上。

面对公司流动比率、速动比率均低于同行业可比公司的平均水平的疑问，高测股份表示主要原因在于相较于同行业可比公司，公司融资途径较少，短期债务融资的比例较高，同时公司流动资产规模较小，应付账款等经营性流动负债相对较多，因此流动比率和速动比率较低。

报告期内，公司资产负债率水平高于同行业可比公司，主要原因为公司在2016年主营业务由轮胎检测设备及耗材为主转为以光伏切割设备及耗材为主，在报告期内光伏切割设备订单需求旺盛，相应的日常经营所需资金量快速增加;同时，为满足光伏切割耗材类产品的销售，公司在报告期内加快金刚线产能建设步伐，相应固定资产投入所需资金量快速增加;上述业务快速转型相应的日常生产经营以及固定资产投入所需资金需求较大，而公司融资渠道相对单一，主要通过银行借款、经营性负债等进行资金周转，故资产负债率高于同行业可比公司。

高负债水平将严重制约公司未来的发展扩张，一旦资金链出现问题还会影响公司经营的稳定性。另一方面，在公司的经营层面也面临较大的考验，光伏行业本身市场化应用条件尚未完全成熟，2018年下半年行业景气度下降。

作为产业链上游，高测股份也受到不小的冲击。过去几年，虽然高测股份的营收及净利润均在增长，但主营业务毛利率却在持续下滑。2016-2018年及2019年上半年，公司的主营业务毛利率分别为38.86%、41.92%、38.40%、30.40%，从趋势来看，2017年开始就持续下降，到2019年的时候毛利率下降趋势加速。

公司也坦言，下滑的主要原因是下游客户对光伏切割设备及耗材产品采购价格有所下降，产品售价下降。信息显示，公司的产品单晶开方机同期的单价分别为128.41万元、110万元、103.84万元、102.34万元，金刚线细线和粗线合计均价为185.84元/千米、164.33元/千米、93.91元/千米、61.84元/千米，下降的趋势非常明显。

对于公司产品单价的下滑，高测股份表示这是行业的共同趋势，背后的主要原因还是光伏补贴退坡后压榨了下游客户的利润空间，作为上游设备提供商，做出价格让步是迫不得已。

这一说法更加让人沮丧，如果是因为竞争力下降导致毛利下滑还有赶上的机会，但如果是行业景气度在下滑，那么也就意味着大的趋势很难改变。

高测股份在招股书中也提示，在光伏发电“平价上网”过渡阶段，尽管光伏发电对政策的依赖程度在逐步减小，但如若各国政府对光伏发电的扶持和补贴政策调整幅度过大、频率过快，将会降低光伏发电的投资回报率和投资意愿，进而导致一段时间内光伏发电新增建设规模大幅下降;或将在一定期间对公司收入规模、产品售价、销量及毛利率水平产生重大不利影响，公司或将出现经营业绩大幅下滑甚至亏损的风险。