光伏巨星SunEdison的陨落启示

那么是不是去年美联储一直嚷嚷着要加息（尽管到现在也没加成）造成的？理论上来说，光伏发电项目的投资收益率和项目的融资成本高低呈负相关性，此外，无风险利率的上升，也会在一定程度上降低光伏电站资产的相对投资吸引力，那么结论是联储加息确实对美国光伏业形成一定利空，整个美股清洁能源板块从去年下半年开始走弱很大程度上就是对加息预期的反应（业务侧重下游电站的公司相对跌幅更大也是一种侧面印证）。但是，除了SUNE一家走向濒临破产，其他大部分同业企业不管股价表现如何，至少都在正常经营，甚至盈利颇丰，那就说明“加息预期”并不是SUNE暴跌的罪魁祸首。

既然排除了很多人习惯性想到的油价因素、以及美联储嚷嚷加息的绝对影响，再结合同期SUNE系公司股价表现与同板块美国、中国代表公司股价表现的对比，我们很容易看出来，问题显然还是主要出在SunEdison公司本身。

首先，SunEdison的业务类型是极度重资产型业务，它在持有大量项目资产的同时，需依赖于持续不断的股本与债务融资向项目开发提供资金，在此过程中公司自身承担了大量的项目风险，而这种持续融资的能力对资本市场存在巨大依赖。其次，管理层一直强调高速发展和规模扩大，导致持续依赖以一种极易受到资本市场波动影响的商业模式来实现增长，公司对于Vivint Solar的激进收购方案就是在这种高风险战略执行中的典型决策。

由于业务模式对持续融资的极度依赖，因此当SunEdison股价开始暴跌之时，一切的一切，都进入了负反馈循环……

而导致SunEdison股价暴跌的直接原因和催化剂则很多，包括：杠杆过高的资产负债表、复杂到管理层自己可能都无法全面理解的财务结构、各项诉讼案、管理层的各种错误决策、整个清洁能源板块股价的走弱等等（具体历程可参见上一部分中的事件回顾）。
　　
SUNE破产后，对其他上下游企业有什么影响？对行业有什么启示？

首先，对于SunEdison旗下的两家YieldCo公司TERP与GLBL而言，尽管两者并未同时准备破产申请，且具有相对健康的财务状况，但所谓“唇亡齿寒”，若作为它们主要项目供应来源的母公司正式破产并终止所有项目开发业务，尽管理论上两家公司只要有钱就能从市场上收购其他的项目资产，但其持有的项目规模的增长速度肯定会打折扣，且用于项目收购的费用无疑也将大幅飙升。

其次，对于行业而言，若SunEdison进入破产重整（甚至清算）流程，那么它所持有的数GW处于不同开发阶段的项目储备恐怕都将被出售，其中的绝大多数应该都能找到合适的买家并继续完成开发进程，因此，SunEdison的破产不会导致全球光伏市场突然少掉几个GW的需求。

最后，对于已经与SunEdison签订组件等设备供应协议的公司，较好的结果是与项目的新业主重签供货协议并可能发生一定程度的延期交货，较差的结果则可能是彻底失去相关项目的供货订单（比如项目新业主本来就有其他负责光伏组件等设备供应的战略合作伙伴）。

至于对国内相关企业的具体影响，与SunEdison合作的供货商主要分为两类，一类是OEM设备供应商，直接为SunEdison贴牌生产；另一类是相对拥有较强实力和较高市场地位的公司，以自有品牌生产组件等产品，但与SunEdison签有长期供货战略合作协议。前者在国内多为非上市公司，此处不做展开；后者的典型企业是隆基股份（很多朋友关心SunEdison破产对隆基的影响也是我写这篇文章的初衷之一）。

隆基今年初与SunEdison签订的战略合作协议主要有三项内容：

1、隆基收购SunEdison位于马来西亚的硅片生产资产：截至目前，该项交易已完成交割，隆基人员已进场开始生产工艺和管理流程升级）。

2、隆基将从SunEdison采购多晶硅料：SunEdison多晶硅工厂分别位于美国和韩国，美国工厂由于双反关税难以向中国出口太阳能级多晶硅，因此目前仅保留半导体级硅料生产，而韩国工厂是其与三星合资前两年刚建成投产的低成本新厂，预计未来生产将延续，因此只要隆基愿意，仍能继续将其作为多晶硅采购来源，更何况未来多晶硅供需关系整体仍偏宽松。

3、隆基向SunEdison供应高效单晶组件：SunEdison作为全球范围内的光伏电站开发巨头，本来将成为隆基单晶组件产品走向国际市场的高效渠道，若极端情况下SunEdison的项目开发全停（实际不太可能），最差也就是影响隆基组件业务国际化的速度，且最近大家也都看见，隆基在国内的组件大订单不断，仅国内需求足够满足其产能消化（换句话说在国内根本不愁卖），因此我们预计该事件对隆基的短期业绩也不会存在明显影响。

至于对行业的启示，以我的粗浅（且粗俗）的理解，就是一句话：别步子太大了扯着蛋（韧带特别好的除外）。换句话说，对于参与光伏电站开发或运营的企业来说，如果没有“富爸爸”，千万千万要控制好现金流和资产负债表的健康，绝不能简单为了高增长或迎合资本市场诉求而无限制地加高杠杆。