首次评级为“增持”。我们预测公司2014-2016年实现每股收益分别为0.26、0.42和0.54元，2014-2016年的复合增长率约43%。目前对应2014年40倍，2015年25倍。公司作为国内光伏电站开发龙头，组件出货量和电站销售规模有望持续增长；高端汽配行业成长稳健，未来期待兼并收购做大做强；服务于航天军品的新材料业务快速上升，未来期待军民品融合带来收入增长。公司目前估值接近光伏产业链上主流电站企业，但是我们在盈利预测时没有考虑汽配行业兼并收购和军工资产注入的潜在贡献可能。我们首次覆盖给予公司“增持”评级，12个月目标价12.57元，对应2015年30倍PE。
阳光电源：epc与逆变器双轮驱动，静待旺季业绩释放
阳光电源
研究机构：长江证券分析师：邬博华
报告要点
事件描述
阳光电源发布2014年中报，报告期内实现收入9.31亿元，同比增长28.79%；归属母公司净利润0.96亿元，同比增长77.38%；EPS为0.15元。其中2季度实现收入4.88亿元，同比下降14.12%；归属净利润0.54亿元，同比增长11.27%，2季度EPS为0.08元，1季度为0.06元。
事件评论
EPC业务稳步推进，上半年收入确认主要源于去年遗留项目。公司EPC业务稳定推进，上半年实现收入2.55亿，其中去年遗留项目酒泉朝阳和酒泉三阳项目合计确认2.03亿，新增项目确认收入较低主要是受西部地区路条下放事件晚，电站开工进度缓慢影响。分布式方面，公司与苏美达共100MW分布式项目推进顺利，其中32MW分布式项目已开工建设，确认收入280万元；68MW分布式项目签订了EPC合同，处于设计的前期阶段。我们判断，下半年伴随地面电站路条陆续发放、分布式政策逐步完善等，公司电站开发将快速推进。
EPC业务毛利率15.75%，预计贡献利润0.3亿元。上半年公司EPC业务毛利率15.75%，我们认为主要有以下几个原因：1、公司EPC收入主要源于酒泉朝阳和酒泉三阳项目，今年上半年两项目收入基本确认完毕，而由于收入确认周期的影响，导致今年上半年毛利率较高。累计来看，两项目共贡献收入7.36亿元，根据去年及上半年毛利率测算，预计综合毛利率12%；2、酒泉朝阳和酒泉三阳项目采用锁价模式，建设过程中的成本下降或提高了毛利率水平。按照12-13%估算，预计上半年EPC贡献净利润0.30-0.33亿。
逆变器出货同比明显增长，淡季净利率水平稳中有升。上半年公司逆变器业务实现收入6.16亿元，同比增长43.17%，上半年逆变器价格有所下降，收入增长主要源于出货量增长，此外上半年公司海外收入同比76.44%，一定程度带动了收入增长。去年公司逆变器销售均价（含汇流箱等）为0.47元/W，假设上半年价格为0.38-0.41元，预计上半年出货1.5-1.6GW左右，其中约600MW为去年出货未确认订单。盈利方面，上半年公司逆变器毛利率34.32%，同比上升4.23%；其中海外销售毛利率25.28%，国内销售毛利率36.90%。我们假设EPC业务净利率为12%，简单测算上半年Q1、Q2制造业务净利率分别为8%、10.85%，较前期整体维持平稳。
维持推荐评级。下半年伴随国内装机旺季来临，公司业绩有望爆发增长，预计2014、2015年EPS为0.64、0.90元，对应PE为30、21倍，维持推荐评级。
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