主要观点。
1.项目获取速度加快,在手项目及协议近1GW。
公司2014年初预期3年内分布式光伏运营装机500-800MW,根据公司已公布的分布式光伏运营项目以及框架协议已达到1GW左右,远超市场预期。从公司近期签订项目的分布来看,从山东、安徽再到江苏,跨区域拓展能力已得到证明。考虑到2015年上半年配额制有望出台,根据我们测算,东部地区面临较大的非水可再生能源缺口,从能源属性、发展成本等各方面综合来看,东部地区更适合发展分布式光伏,配额制带来的硬性约束将会进一步加强地方政府发展分布式光伏的动力,公司项目拓展有望持续超预期。
2.资金需求得到保障,时间约束促使项目建设速度加快。
目前分布式光伏行业融资得到政策性放开,随着市场基准利率下行,分布式光伏项目收益率的吸引力明显加大,融资渠道将加速多元化,资金成本有望进一步降低。公司非公开发行方案有望在2015年年中完成,所得18亿资金在考虑70%贷款的情况下,能够支撑700-800MW的电站规模,考虑到公司与地方政府签订的框架协议有时间约束,在分布式屋顶资源日趋紧缺的情况下,我们认为公司为确保项目不被取消,将加快建设速度,未来三年装机有望超过1GW。
3.14年电表中标情况好,确保15年电表业务20%以上增长。
公司14年国网累计中标同比增长36.09%,部分订单结转到15年将确保公司传统业务20%以上增长。考虑到智能电表更新周期为4-5年,预计2015年以后将进入到智能电表的更新期,未来2-3年内国内电表市场仍将保持稳定增长状态,公司电表业务将提供优质的现金流,以提供光伏电站运营所需的资金。
投资建议。
我们预计公司14、15、16年摊薄后EPS为1.14元、1.57元、1.95元,对应PE为22.07、15.99、12.86倍。考虑到15年上半年配额制有望出台,利好分布式光伏行业发展,而且公司对应15年估值仅16倍,安全边际较高,后期随着电站运营规模持续扩大,公司业绩将有望持续高增长,给予“推荐”评级风险提示。
光伏电站装机低于预期。
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