上市8年来，天龙光电经历二次保壳。作为最早登陆创业板的公司之一，天龙光电上市不久就因为光伏行业波动陷入了“两年亏损，一年保壳”的循环。
主业常年难有起色，天龙光电曾寄希望通过并购跳出保壳循环。但长期顶着“A股最小市值公司”帽子的天龙光电，在并购市场难以施展拳脚。两次更换实控人，公司资金、资源和管理团队方面也没有得到实质改观。这成为不少公司为摆脱保壳困境而求生的写照。
深陷保壳困境
“终于又涨停了!”1月31日，在2017年业绩预期大幅上调、保壳希望大增后，天龙光电应声涨停。天龙光电将2017年净利润预期从500万元-1000万元大幅上调为6500万元-7000万元。天龙光电的投资者们或许还记得，公司股价上一次涨停是2017年10月30日。当时，公司预计2017年扭亏为盈，迎来保壳曙光。天龙光电保壳路上的一举一动，无不牵动着投资者的神经。
作为一家登陆A股只有8年多的上市公司，天龙光电已经历了两次艰苦卓绝的“保壳大战”。两年亏损，一年保壳，两年亏损，一年保壳，天龙光电深陷保壳循环难以自拔。事实上，天龙光电并非一直就是这样的“留级生”。
“天龙光电是金坛区第一家上市公司，也是国内光伏产业中率先登陆资本市场的企业之一。”常州市经信委一人士告诉中国证券报记者。2009年，天龙光电作为第二批登陆创业板的8家上市公司之一，引起了资本市场的高度关注。
2009年，对于整个光伏行业而言，是充满“激情与梦想”的一年。而在招股说明书中，天龙光电希望其三个募投项目2011年达产后，每年新增净利润1.12亿元。但到了“梦想照进现实”的2011年，天龙光电听到的却是梦碎的声音。
2011年6月30日至7月2日，天龙光电时任董事长冯金生前往湖北省秭归县进行投资考察。在三天的考察过程中，秭归县县长、副县长、开发区管委会主任等全程陪同，希望天龙光电到秭归投资或在相关领域进行合作。
然而，彼时的冯金生已心有余而力不足，光伏行业已出现重大变化。2011年6月以来，欧美债务危机对光伏终端需求产生巨大影响，下游的硅片、电池等环节的毛利率大幅下降，产能利用率急剧下滑。而以光伏生产设备为主业的天龙光电，因此被拖入漩涡。
2011年第三季度，天龙光电仍实现净利润2355.4万元，但逐季下滑的业绩增速，将公司的疲态展露无遗。而券商的研究报告则从“买入”、“增持”、“强烈推荐”的声音中，“谨慎推荐”逐渐出现。到了第四季度，天龙光电绷不住了，单季亏损2261.62万元。这是2009年年底上市以来，天龙光电首次出现单季亏损的情况。
2012年，光伏行业进入严冬，天龙光电全年则巨亏5.11亿元。“2012年是光伏行业最困难的一年，产能扩张过快、欧美‘双反’、国内光伏市场启动不及预期。多重因素叠加导致，2012年全行业巨亏，并引发了一波破产潮。”一光伏业人士中国证券报记者表示。
熬过了2012年，天龙光电在2013年看到了扭亏为盈的曙光。一方面，公司在2012年通过会计处理对应收账款、存货、商誉、无形资产等计提了3.41亿元的减值准备，对业绩“洗了个大澡”;另一方面，当年光伏行业大幅回暖。2014年2月27日，天龙光电发布的业绩预告显示，公司2013年实现净利润608.52万元。
但两个月后，天龙光电就业绩“大变脸”。2014年4月22日，天龙光电发布业绩预告修正公告，将2013年净利润下调为亏损1.3亿元，由此成为了创业板第一家连续两年亏损的上市公司。业绩“变脸”使天龙光电站到了退市的边缘。
天龙光电上市后便是机构投资者的“宠儿”。前十大流通股东中，机构投资者一度占据8席。2013年，随着天龙光电业绩预期向好，一度集体出逃的机构投资者再次赶来捧场，再度占据了前十大流通股东中的7个席位。随着天龙光电业绩“变脸”，机构投资者再次仓皇出逃，前十大流通股东至今难觅机构投资者的身影。
2014年前三季度，天龙光电再亏6247.1万元。生死存亡之际，2014年四季度，天龙光电无奈将子公司江苏中晟46.37%股权转让给控股股东常州诺亚，并称这是“扭亏为盈的唯一方案”，终于保壳成功。随后的2015年和2016年，天龙光电分别亏损3.58亿元和0.57亿元，加上2017年前三季度亏损0.14亿元，天龙光电又站到了退市边缘。
“光伏行业周期性强。近几年来光伏业回暖，对天龙光电的业绩形成提升作用。尽管2015年和2016年均为亏损，但2017年以来，公司订单日趋增多，生产情况大大好于前两年。”天龙光电董秘张洪宇对中国证券报记者表示。
1月31日收盘后，天龙光电公告称，公司及孙公司无锡杰姆斯自2017年8月18日至2018年1月30日期间，与赛宝伦科技签订了一系列设备、配件等购销合同，合同金额共计3270.03万元。
外延并购受阻
保壳几无悬念，主营业务也在好转，但天龙光电的盈利能力和抗风险能力仍然薄弱。
“目前公司主营业务承受的压力仍然很大。公司正向服务型制造业转型，但这需要一个过程。而光伏行业的周期性很强，天龙光电的体量小，抗风险能力差。未来公司需要通过外延式并购增强盈利能力和抗风险能力，跳出这种循环保壳的宿命。”上述光伏行业人士表示。
前几年创业板公司纷纷通过外延式并购做大做强，而天龙光电的外延式并购显得更为保守。上市之初，天龙光电曾进行过两笔现金收购。值得注意的是，天龙光电没有使用股份支付这种A股公司便利而常用的支付方式进行收购。2013年6月，天龙光电原本打算通过发行股份的方式收购大连连城100%股份。仅仅过了20天便宣告无疾而终。
“有人质疑我们，没有利用好A股上市平台这个优势资源为企业做乘法。”张洪宇告诉中国证券报记者，“作为一家上市公司，我们也希望走外延式并购的良性发展之路。但2013年那次尝试之后就再没有什么动作。”
天龙光电的外延式并购难点到底在哪?
对于A股公司而言，外延式并购，特别是大体量并购，一般选择股份支付加现金支付相结合的方式。其中，股份支付便捷方便，且不会给上市公司带来过多资金压力。“无论是出于税收还是整合等方面考虑，通过发行股份进行支付实施并购都具有优势。”华泰联合证券董事总经理劳志明告诉中国证券报记者。
但通过发行股份推进收购须一个基本前提，上市公司的市值规模应足够大，避免过多摊薄原股东的持股比例，特别是对于不能触碰借壳红线的创业板公司而言尤其如此。自2017年6月以来，天龙光电市值一直在20亿元以下徘徊;去年12月以来，便长期戴着“A股最小市值公司”的帽子。这使得通过发行股份推进并购难以实施。
“公司市值不到17亿元，第一大股东的持股比例只有21.89%。这限制了并购标的选择范围，只能收购体量较小的一些标的。选择范围有限，并购标的质量难以保证，收购完成后上市公司面貌自然难以得到彻底改观。”张洪宇告诉中国证券报记者。
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